Het rendement en risico van beleggen: een goed huwelijk?

Hoe het rendement van beleggen nooit beoordeeld kan worden zonder risico

Geschreven door Stijn Ceelen, Country Manager BinckBank België | 4 minuten
MA 11-03-2019

Wat is het eerste woord dat veel beleggers, beginnend of gevorderd, jong of oud, te binnen schiet wanneer ze aan beleggen denken? Mijn persoonlijke gok zou zijn: rendement! Meer nog, de meeste vergelijkingen zijn uitsluitend gebaseerd op rendement. Niet dat dit geen goede vergelijkingsbasis is, maar de wederhelft in dit sprookjeshuwelijk wordt vaak uit het oog verloren. Risico! Rendement en risico zijn onlosmakelijk met elkaar verbonden. De twee van elkaar scheiden leidt op lange termijn alleen maar tot teleurstelling, frustratie, onbegrip, een afkeer voor beleggen, …

Risico is spijtig genoeg vervallen tot een typisch containerbegrip. Marktrisico, kredietrisico, operationeel risico, vul gerust verder aan. In dit artikel gaan we vooral focussen op de relatie tussen rendement en marktrisico. Meer nog, we geven u een aantal kapstokken en analyses om hun relatie zo goed mogelijk in te schatten zodat u goed gefundeerde beleggingsbeslissingen kan nemen en gespaard blijft van teleurstelling en frustratie.

Het speelveld

In wat volgt, wordt een belegging in Amerikaanse aandelen (d.i. de Amerikaanse S&P 500-sterindex) sinds eind 1927 vergeleken met een belegging in diezelfde aandelenkorf met toepassing van kapitaalbewaking. Voor deze laatste belegging gebruiken we dezelfde parameters als het Laten Beleggen bij BinckBank – waarbij:

  • De initiële aandelenbelegging 100% is met een ondergrens (bodem) van 80%;
  • De herziening van de ondergrens (bodem) op de eerste (beurs)dag van elk jaar gebeurt.

Waarom deze Amerikaanse sterindex? Niet dat we resultaten willen vertekenen in ons voordeel. Integendeel! De Europese sterindexen hebben alleen niet zo’n lange historiek en de euro werd pas begin deze eeuw geïntroduceerd. De dagelijkse historiek sinds 1927 heeft bovendien het voordeel dat de grootste beurscrashes uit onze geschiedenis worden meegenomen: de beurscrash van 1929 en daaropvolgende Grote Depressie, de Tweede Wereldoorlog, de oliecrisissen van de jaren ’70, de crash van 1987, de technologiecrash van begin deze eeuw, uiteraard de financiële crisis van 2008 en de eurocrisis die daarop volgde.

Rendement is geen gratis maaltijd

Als we een blik werpen op onderstaande tabel is het duidelijk dat een belegging in Amerikaanse aandelen zonder kapitaalbewaking qua rendement beter gepresteerd heeft. Een verrassing? Neen, niet echt. Met kapitaalbewaking probeert u uw neerwaarts risico te beperken. En minder risico betekent nu éénmaal ook minder rendement. Nobelprijswinnaar Milton Friedman – ja, hij weer – heeft dit financieel adagio op de wereldkaart gezet met zijn boek «There is No Such Thing as a Free Lunch».

100 dollar belegd in S&P 500 Jaarlijkse bruto return Waarde op 31 december 2018
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 5,6% 14 195 dollar
Kapitaalbewaking 5,5% 13 397 dollar

Bron: Bloomberg, BinckBank


Maar hebt u ook hetzelfde risico genomen? Wordt u wel voldoende extra beloond door extra risico te nemen? Boet u niet te veel in qua prestatie door een deel van uw (neerwaarts) risico in te dekken? Welke van deze twee beleggingen biedt nu het beste huwelijk tussen rendement en risico?

Risico volgens de oude school van Sharpe

De meest gebruikte maatstaf om het huwelijk tussen rendement en risico te meten is wellicht de Sharpe-ratio. Deze ratio berekent in hoeverre het rendement boven de risicovrije rente het extra risico compenseert. Hoe hoger de ratio, hoe hoger het extra rendement voor het genomen risico. Dit risico wordt gemeten door middel van de volatiliteit of schommelingsgraad van uw belegging.

Over de gemeten periode tussen 1927 en 2018 bedroeg de risicovrije rente 1,2%. De belegging zonder kapitaalbewaking bracht dus 4,4% extra op (dit is het verschil tussen het jaarlijks gemiddeld rendement van 5,6% en de risicovrije rente van 1,2%). De belegging met kapitaalbewaking leverde daarentegen een meerprestatie van 4,3% op. En hoe zit het nu met de volatiliteit van beide beleggingen? Die bedroeg voor de belegging zonder kapitaalbewaking 18,6% en voor de belegging met kapitaalbewaking 14,0%. Welke belegging zou William F. Sharpe dan verkiezen?

Belegging in S&P 500 Jaarlijkse extra bruto return Volatiliteit Sharpe-ratio (kolom B / kolom C)
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 4,4% 18,6% 0,24
Kapitaalbewaking 4,3% 14,0% 0,31

Bron: Bloomberg, BinckBank



Met andere woorden, kapitaalbewaking levert meer extra rendement op voor het genomen risico en biedt dus een beter huwelijk tussen rendement en risico. MAAR … Oude Scholen zijn vaak gebaseerd op assumpties die meestal niet stroken met de werkelijkheid en dat is nu niet anders.

Zo gaat deze Sharpe-ratio ervan uit dat de waargenomen opbrengsten mooi symmetrisch verdeeld zijn rond het gemiddelde en de vorm aannemen van een klok of de hoed van Napoleon. En daar wringt dus het schoentje. Zo zijn de rendementen van een belegging met kapitaalbewaking asymmetrisch verdeeld. Logisch toch, want het is juist de bedoeling om het neerwaarts risico te reduceren. Bovendien houdt deze normaalverdeling veel te weinig rekening met extreme gebeurtenissen of zwarte zwanen zoals bv. de financiële crisis.

Gauss-curve
Een normaalverdeling

De nieuwe «exotisch klinkende» school

Om de staat van het huwelijk tussen rendement en risico beter in te schatten, zullen we dus op zoek moeten gaan naar nieuwe maatstaven. Als voormalig expert in marktrisico’s kwam ik relatief snel uit bij Frank Sortino, professor aan de San Francisco State University. Zijn Sortino-ratio, ook wel «Sharper» ratio genoemd, meet het extra rendement boven een minimum aanvaardbaar rendement, gecorrigeerd voor het genomen «negatieve» risico. Een aandachtig lezer merkt 2 grote verschillen op:

  • Zo wordt het extra rendement niet gemeten ten opzichte van de risicovrije rente, maar tegenover een minimum aanvaardbaar rendement, meestal 0% (wie aanvaardt nu een negatief rendement?) of 2% (als proxy voor de inflatie in Europa);
  • Het risico wordt niet langer gemeten door middel van de volatiliteit van alle returns in de waargenomen periode, maar voor het berekenen van de volatiliteit worden enkel de returns onder dit minimum aanvaardbaar rendement gebruikt. Voor bv. een minimum aanvaard rendement van 0% houden we dus enkel rekening met de negatieve rendementen in de periode 1927-2018. Met andere woorden, enkel de linkerkant van de hoed van Napoleon wordt in rekening gebracht.

Welke belegging zou Frank Sortino dan verkiezen?

Minimum aanvaardbaar rendement van 0%

Belegging in S&P 500 Extra bruto return Negatieve volatiliteit Sortino-ratio (kolom B / kolom C)
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 5,6% 10,6% 0,58
Kapitaalbewaking 5,5% 7,3% 0,75

Bron: BinckBank


Minimum aanvaardbaar rendement van 2%

Belegging in S&P 500 Extra bruto return Negatieve volatiliteit Sortino-ratio (kolom B / kolom C)
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 3,6% 11,5% 0,31
Kapitaalbewaking 3,5% 8,4% 0,42

Bron: BinckBank


Kortom, ook nu komt het huwelijk tussen rendement en risico bij kapitaalbewaking als grote winnaar uit de bus. En weerom staken de criticasters hun neus aan het venster omdat deze ratio te veel de aandacht legt op het neerwaartse risico (de negatieve volatiliteit) zonder het opwaarts potentieel (rechterkant van de hoed van Napoleon) in rekening te brengen.

En dat brengt ons tot onze laatste ratio, de Omega-ratio – in 2002 ontwikkeld door Keating en Shadwick. Om u alle achterliggende wiskunde en formules te onthouden, houden we het deze keer op een – hopelijk – eenvoudige omschrijving. Ongeacht de verdeling van alle returns in onze waargenomen periode, meet deze Omega-ratio het (kans-gewogen) opwaarts potentieel boven het minimum aanvaardbaar rendement ten opzichte van het (kans-gewogen) neerwaarts risico onder datzelfde minimum aanvaardbaar rendement. Indien u zelf de Omega-ratio van een belegging wil berekenen, kan u steeds gebruik maken van tools beschikbaar op InvestExcel. Deze ratio countert alle kritieken van voorheen: de verdeling is van ondergeschikt belang en niet alleen het neerwaarts risico, maar ook het opwaarts potentieel, wordt in rekening gebracht. Welke belegging zouden Keating en Shadwick dan verkiezen?

Minimum aanvaardbaar rendement van 0%

Belegging in S&P 500 Omega-ratio
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 2,15
Kapitaalbewaking 2,73

Bron: BinckBank


Minimum aanvaardbaar rendement van 2%

Belegging in S&P 500 Omega-ratio
Alle handelsdagen tussen 1927 en 2018 1,60
Kapitaalbewaking 1,89

Bron: BinckBank


De ultieme winnaar blijkt dus de belegging met kapitaalbewaking te zijn. Ondanks de lagere opbrengst over deze periode van 91 jaar, biedt dat type belegging u dus wel een betere vergoeding voor het risico dat u neemt. Staar u dus niet blind op het rendement alleen, maar weeg dit steeds af ten aanzien van het risico van de belegging die u in overweging neemt. Verdiept u zich graag in formules en wenst u graag een gedetailleerd overzicht van mogelijke risicomaatstaven, dan is deze onderzoekspaper van StatPro Group zeker een aanrader.


Belangrijke informatie

Dit document is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als een individuele aanbeveling tot het uitvoeren van bepaalde beleggingen in hoofde van BinckBank.

Waar dit document verwijst naar in het verleden behaalde resultaten of gesimuleerde, in het verleden behaalde resultaten, dient u er rekening mee te houden dat deze resultaten geen betrouwbare indicator voor toekomstige resultaten vormen.

De rendementen vermeld in dit artikel zijn brutorendementen. Aan de dienstverlening van Laten Beleggen zijn kosten en lasten verbonden die u kan raadplegen in de Tarievenlijst.

Auteur

Stijn Ceelen, Country Manager BinckBank België

Stijn Ceelen is sinds 2017 Country Manager bij BinckBank België en geeft af en toe zijn mening over de financiële markten en hun verloop. 

Ook interessant voor u